ABD’de reel tahvil getirisi yirmi yılı aşkın sürenin zirvesine çıkarken altın fonlarının elindeki altın miktarı artabiliyor.
Mücevher talebinin gerilediği bir çeyrekte merkez bankaları alımlarını hızlandırabiliyor. Altının fiyatı konuşulurken çoğu zaman bütün alıcılar aynı hesabı yapıyormuş gibi davranıyoruz. Oysa bir merkez bankası rezervlerini çeşitlendiriyor, bir fon yöneticisi faiz ve risk beklentilerine göre pozisyon alıyor, bir mücevher alıcısı da yerel fiyatı kendi bütçesiyle karşılaştırıyor. Fiyatı hangi etkenin daha çok yönlendirdiği, o sırada alım ve satım kararlarıyla piyasayı kimin hareket ettirdiğine bağlı.
Altın getirisini incelerken dört ana etkeni birlikte düşünmek gerekir. Ekonomik genişleme, gelirler ve tüketim üzerinden talebi etkiler. Risk ve belirsizlik, yatırımcının servetini hangi varlıkta tutacağına ilişkin tercihlerini değiştirir. Fırsat maliyeti, altın elde tutulurken vazgeçilen getiridir. Momentum ise fiyat hareketinin yeni işlemleri çekerek kendini bir süre beslemesidir. 2025 için yapılan bir getiri ayrıştırmasında dört etkenin her birinin katkısı kabaca yüzde 10 düzeyindeydi. Momentumun katkısı önceki yıllara göre daha yüksekti. Bu ağırlıklar o yılın koşullarına ait. Özellikle rezerv alımlarının güçlendiği ya da fonların hızla pozisyon kapattığı dönemlerde fiyatın başka bir etkene daha duyarlı hâle gelmesi mümkün.
Reel faiz, bu unsurlar arasında ölçülmesi en kolay olanlardan biri. Enflasyona endeksli bir ABD tahvilinin reel getirisi yükseldiğinde, faiz ödemeyen altını elde tutmanın fırsat maliyeti artar. Bu ilişki uzun süre veride de karşılık buldu. Ons altın fiyatıyla ABD’nin 10 yıllık enflasyona endeksli tahvil getirisini karşılaştıran bir hesapta belirlilik katsayısı (R²) 2005–2021 döneminde yüzde 84’tü. Aynı ölçü 2022–2023’te yüzde 3’e, 2024 başından Haziran 2025’e kadar yüzde 7’ye indi. Yüzde 84, modelin o dönemin verisine ne kadar iyi uyduğunu gösteriyordu. Hesap trend taşıyan serilerin düzeyleriyle yapılmışsa, zaman içindeki eğilimler de bu oranı yükseltmiş olabilir. Faizin ilerideki fiyatı öngörmeye ne kadar yardımcı olduğu, modelin kurulurken görmediği verilerle sınanır.
Uzun vadeli faizin neden yükseldiği de önemli. Piyasa, Fed’in politika faizini daha uzun süre yüksek tutacağını öngörüyorsa altın tutmanın maliyeti artabilir. Yatırımcılar uzun vadeli tahvil taşımak için daha yüksek bir vade primi istediğinde de faiz yükselir. Primdeki artış kamu borcunun seyri ya da enflasyon hakkındaki kaygılardan kaynaklanıyorsa aynı endişeler altına korunma talebini de güçlendirebilir. 18 Eylül 2026’da ABD’nin 10 yıllık reel getirisi yüzde 2,63’e, yirmi yılı aşkın sürenin en yüksek düzeyine çıktı. Aynı günlerde, altın fiyatı yakın dönemde zayıflamış olsa da, altına dayalı borsa yatırım fonlarının (ETF) elindeki altın miktarı yedi ayın zirvesindeydi. Yüksek faiz ortamında bile yatırım talebinin bir bölümü güçlenebiliyordu.
Dolar, altının diğer para birimleriyle ödenen fiyatını doğrudan etkiler. Ons fiyatı sabitken dolar güçlenirse, dolara karşı değer kaybeden para birimleriyle altın almak pahalılaşır. Yüksek tahvil getirileri de bu döneme eşlik ediyorsa yatırım talebi hem kur hem getiri üzerinden baskı görebilir. Ocak 2026’daki sert satışta doların toparlanması olası etkenlerden biriydi. Ancak analistler, kur hareketinin düşüşün ne kadarını açıklayabildiği konusunda ayrışıyordu. Doların güçlenmesiyle yerel altın maliyetindeki artışı hesaplamak kolaydır. Aynı hareketin küresel satışın ne kadarına yol açtığını belirlemek daha güçtür.
Belirsizlik, neyin belirsiz olduğuna göre alıcıları farklı yönlere götürür. 2026’nın üçüncü çeyreğinde jeopolitik gerilim ve mali disipline ilişkin kaygılar, yatırımcıların altın fonlarına ilgisini destekledi. Aynı dönemde fiyatın yönüne ilişkin belirsizlik perakende yatırımcıların bir bölümünü beklemeye itti. Altın fonlarına 211 ton giriş olurken külçe ve sikke talebi bir önceki yılın aynı çeyreğine göre yüzde 19 düştü. Bir yatırımcı kamu borcunun veya jeopolitik gerilimin seyrine karşı korunmaya çalışırken, bir başkası altını hangi fiyattan alacağına karar vermek için bekliyordu.
Merkez bankalarının hesabı daha uzun vadeli. Altın alımı, rezervlerin hangi varlıklarda tutulacağına ilişkin bir karar. Merkez bankaları 2010–2021 arasında yılda ortalama 473 ton altın alırken 2022, 2023 ve 2024’ün her birinde 1.000 tonu aştı. 2026’nın üçüncü çeyreğinde net alım 321 tondu. Rezerv çeşitlendirmesi ve risk yönetimi amacıyla hareket eden bir merkez bankasının reel faiz artışına vereceği tepki, kısa vadeli getiri arayan bir yatırımcının tepkisinden farklı olabilir. Bu alıcıların ağırlığı arttıkça, geçmiş veriden hesaplanan faiz duyarlılığı da değişebilir.
Mücevher talebi gelirlerin alım gücüne ve altının yerel fiyatına daha doğrudan bağlı. Ekonomik büyüme ve gelir artışı talebi destekleyebilir. Altının fiyatı gelirlerden daha hızlı yükseldiğinde ise aynı bütçeyle alınabilen altın miktarı azalır. 2026’nın üçüncü çeyreğinde küresel toplam talep ton cinsinden yıllık yüzde 1 gerilerken mücevher tüketimi yüzde 17 düştü. Türkiye için 2010–2025 dönemine ait çeyreklik verilerle yaptığım çalışmada da yatırım ve mücevher talebi ayrışıyordu. Enflasyon yükselirken yatırım amaçlı talep artıyor, mücevher talebi geriliyordu. Aynı ekonomide altın hem satın alınması güçleşen bir tüketim malı hem de tasarrufların değerini korumak için başvurulan bir araç olabiliyor.
Fon akımlarında fiyatla talep arasındaki ilişki iki yönlü. Yükselen fiyat fonlara yeni para çekebilir. Gelen para fiziki altın alımına dönüştüğünde fiyatı yeniden destekleyebilir. Pozisyonlar çözülürken aynı süreç ters yönde işleyebilir. Altın 29 Ocak 2026’da yaklaşık 5.595 dolarla zirve yaptı. Ertesi gün yaklaşık yüzde 10, onu izleyen işlem gününde yüzde 4,5 daha düştü. Satışın birikmiş pozisyonların çözülmesinden kaynaklandığı görüşü, düşüşün kısa sürede neden bu kadar büyüdüğüne dair bir açıklama sunuyor. Fon akımlarının yönü yıl içinde de değişti. İkinci çeyrekteki net çıkışı üçüncü çeyrekte 211 tonluk net giriş izledi. Çeyreklik veriden ocak satışının nedenini çıkarmak güç. Bu verinin gösterdiği, fonların bir dönem net satıcıyken sonraki dönemde yeniden önemli bir alıcı hâline gelebildiği.
Marx altına hem meta hem para olarak bakıyordu. Üretim koşulları yeni altının piyasaya hangi maliyetle geleceğini anlamaya yardım eder. Altının servet saklama ve rezerv işlevi ise yıllar önce çıkarılmış metalin bugün hangi koşullarda el değiştireceğini etkiler. 2026’nın üçüncü çeyreğinde maden üretimi yıllık yüzde 3 artarak yaklaşık 1.071 tona çıktı. Geri dönüşümden gelen altın, daha yüksek fiyatlara rağmen yüzde 8 düşerek yaklaşık 314 tona indi. Toplam arz yüzde 1 geriledi. Bir madenin üretim kapasitesi yıllar içinde değişir. Eldeki altını piyasaya çıkarma kararı ise çok daha kısa sürede değişebilir. Bu yüzden arzı anlamak için maden üretimi kadar mevcut stokun sahiplerinin hangi koşullarda satışa razı olduğuna da bakmak gerekir.
Türkiye’de emekli ikramiyesiyle gram altın alan biri için bütün bunlara dolar/TL de ekleniyor. Teorik gram fiyatı, dolar cinsinden ons fiyatının 31,1’e bölünüp dolar/TL kuruyla çarpılmasıyla bulunur. Ons gerilerken lira yeterince değer kaybederse gram altın yükselebilir. İki hareket birbirini dengeleyebilir de. İkramiyesini birkaç ay içinde harcayacak biri için asıl mesele, altının yıl sonunda hangi fiyata ulaşacağından önce, paraya ihtiyaç duyduğu gün ne kadar alım gücü sağlayacağıdır.
2025’te ekonomik genişleme, risk ve belirsizlik, fırsat maliyeti ve momentum aynı yönde katkı yaptı. 2026’nın üçüncü çeyreğinde ise fonlar ve merkez bankaları alırken mücevher ile külçe ve sikke talebi geriledi. Bir dönemde aynı yönde çalışan etkenler, başka bir dönemde birbirinin etkisini sınırlayabiliyor. Üstelik fiyat değiştikçe o denge de yeniden kuruluyor. Altının yarınki fiyatı, bugünkü fiyatın hangi alıcıyı piyasaya çektiğine ve hangi satıcıyı harekete geçirdiğine de bağlıdır.
Kaynak ve veri notları
Reel faiz ilişkisi ve merkez bankalarının tarihsel alımları: RBC Wealth Management, Joseph Wu, Gold’s regime change?, 26 Haziran 2025. https://www.rbcwealthmanagement.com/en-us/insights/golds-regime-change
2025 getiri ayrıştırması: Kitco News, 30 Aralık 2025, Dünya Altın Konseyi’nden Juan Carlos Artigas. https://www.kitco.com/news/article/2025-12-30/four-key-drivers-will-determine-golds-price-trajectory-2026-wgcs-artigas
Eylül 2026 reel getiri ve ETF karşılaştırması: Kitco News, 22 Eylül 2026, Saxo Bank’tan Ole Hansen. https://www.kitco.com/news/article/2026-09-22/etf-flows-show-gold-price-decoupled-real-yields-fiscal-concerns-now-drive
2026 üçüncü çeyrek talep, fon ve merkez bankası verileri: Dünya Altın Konseyi, Gold Demand Trends Q3 2026, 3 Kasım 2026 (Louise Street’in değerlendirmesi dahil). https://www.gold.org/news-and-events/press-releases/central-bank-buying-and-etf-inflows-support-gold-demand-q3/
2026 üçüncü çeyrek arz verileri (maden üretimi, geri dönüşüm): Kitco News, 3 Kasım 2026. https://www.kitco.com/news/article/2026-11-03/gold-demand-remains-near-record-highs-central-bank-buying-surges-42-wgc
Ocak 2026 zirvesi ve satış dalgası: Al Jazeera, 3 Şubat 2026. https://aljazeera.com/economy/2026/2/3/gold-and-silver-prices-soared-then-plummeted-whats-going-on ; Kitco News, 10 Şubat 2026, WisdomTree’den Christopher Gannatti. https://www.kitco.com/news/article/2026-02-10/golds-most-extreme-drawdowns-signal-tactical-reassessments-not-durable
Meta ve para ayrımı: Karl Marx, Kapital, I. cilt, 3. bölüm.
Türkiye bulgusu, Dünya Altın Konseyi’nin 2010–2025 çeyreklik verileriyle yaptığım analize dayanıyor.
***
Medya Günlüğü sosyal medya hesapları:
